中金公司研报表示，疫后修复阶段，国际线或被市场严重低估，存在着较大的预期差。市场对国际线的恢复节奏预期较低，对国际线的盈利弹性预期也较低。然而，我们认为，导致国际线增班受限的重要因素已经或即将发生较大的边际改善，国际线自2023年二季度起可能出现跨越式的恢复，2024年初有望完全恢复；而疫后国际线的竞争格局有望优化，票价粘性也较强，国际线客公里收益或将较疫情前实现较明显提升，盈利弹性可期。我们认为部分小型航司境外线最先受益，2023年有望享受亚太区航线较快恢复和国际线高票价的双重“红利”。长期来看，大型航司国际线盈利弹性更大。2023年二季度欧美航线恢复或实现较大突破，大型航空公司的国际线恢复程度可能逐渐接近小型航司，投资价值提高。

(资料图)

全文如下

中金 | 积极布局航空系列：被低估的疫后国际线

疫后修复阶段，国际线或被市场严重低估，存在着较大的预期差。市场对国际线的恢复节奏预期较低，对国际线的盈利弹性预期也较低。然而，我们认为，导致国际线增班受限的重要因素已经或即将发生较大的边际改善，国际线自2Q23起可能出现跨越式的恢复，2024年初有望完全恢复；而疫后国际线的竞争格局有望优化，票价粘性也较强，国际线客公里收益或将较疫情前实现较明显提升，盈利弹性可期。

我们认为部分小型航司境外线最先受益，2023年有望享受亚太区航线较快恢复和国际线高票价的双重“红利”。长期来看，大型航司国际线盈利弹性更大。2Q23欧美航线恢复或实现较大突破，大型航空公司的国际线恢复程度可能逐渐接近小型航司，投资价值提高。

摘要

2023年4月以来境外航班恢复到2019年同期的3成以上，基本符合市场预期。我们预计2Q23国际线的恢复将继续提速，恢复节奏有望快于市场预期。目前境外航线增班仍受限于航权获取、护照和签证办理、各国出入境政策、海外地面保障能力不足等因素，但这些因素近期都发生了有益的边际变化，特别是2月以来日韩、欧美诸国对自华入境人员的限制大幅放松。

国际航线对于提供增量收入、摊薄运营成本具有重要意义，对于小型航司而言，国际线还是重要的盈利创造部门。此外，国际线的恢复有助于转移国内冗余运力，优化国内市场供需，改善客座率和票价水平。

疫情前三大航及海航是国际航线的绝对主导者，市场份额（RPK）合计约为90%，但国际市场日趋分散，竞争日益激烈。疫情前，三大航（指国航集团、东航集团、南航集团，下文同）之外的海航、春秋、吉祥以及其他航司境外航线运力投放增速更快，国际市场整体呈现分散化趋势。

我们认为疫后国际线集中度有望提升，竞争弱化，理由：（1）大型航司的宽体机份额可能略有上升，国际市场主导权再提高；（2）国际线恢复阶段，有限的航权分配或将更偏向于大型航司；（3）地方政府对国际航班的补贴力度或有减弱，国际航班量减少，国际客流向一线、强二线城市集中。

疫后国际线票价水平或将明显高于疫情前，因为国际线格局可能优化+票价具有较强粘性。部分小型航司由于国际线恢复更快，或许最早受益国际航班高票价的“红利”，而长期来看，大型航司国际航线的盈利弹性更大。

风险

贸易摩擦，宽体机超预期增加，疫情超预期反复，航空安全事件。